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　　出品：新浪财经上市公司研究院

　　作者：昊

　　又有企业计划切入锂电赛道。

　　7月18日晚，万里股份发布公告，拟将其持有的万里电源100%股权置出，同时置入特瑞电池48.15%股权，置入资产的交易作价为11.8亿元，置出资产的交易作价为7.35亿元，置入资产和置出资产的差额部分（4.45亿元），由公司发行股份向全体交易对方购买。同时，公司拟向不超过35名特定投资者非公开发行股份募集配套资金不超过1.5亿元。

　　本次交易完成后，万里股份主业将从原有的铅酸电池业务变更为锂电正极材料磷酸铁锂的研发、生产及销售。

　　实际上，拟置入的特瑞电池2018年时曾以8.2亿元估值被万里股份卖掉，时隔3年上市公司又以3倍的价格买回；标的95%以上的收入来自于宁德时代，盈利能力被明显压制。此外，在供不应求带来的大幅涨价之后，磷酸铁锂市场正面临产能过剩、三元材料回暖以及新产品替代的风险。

　　置入标的估值24.5亿 3年前曾8.2亿卖出

　　此次拟置入的标的特瑞电池主营业务为磷酸铁锂电池材料，是当下最热门的动力电池技术路线。

　　不过，由于竞争同样也十分激烈，特瑞电池市场份额正被不断挤压。

　　数据显示，2018-2020年，特瑞电池磷酸铁锂出货量保持在行业第五；但2021年起，行业前五名已不见特瑞电池的踪影。

　　根据高工锂电统计数据及湖南裕能招股说明书等公开信息整理，2021年国内磷酸铁锂正极材料出货量为48万吨，其中特瑞电池的出货量为11303.12吨，市场占有率约为2.35%。这一数字相比2020年的5.65%，大幅下滑6成。 

　　市场份额被蚕食的同时，公司对宁德时代的依赖也更加明显。

　　今年前4个月，特瑞电池95.01%的营业收入来自于宁德时代，相比2021年64.06%继续大幅上升。

　　高度依赖大客户带来的结果之一无疑就是受制于人。2020年至今，尽管特瑞电池毛利率随着磷酸铁锂售价上涨而保持上升趋势，但均显著低于同期行业平均水平。在宁德时代这个唯一“金主”面前，特瑞电池可谓毫无议价能力。

　　此外，2020年至今年前4个月，特瑞电池资产负债率分别为64.82%、68.55%和74.00%，资产负债率逐年提高，同样显著高于行业同期均值。

　　值得注意的是，特瑞电池曾经就是上市公司万里股份的参股公司。

　　公开资料显示，2018年，因核心客户沃特玛及其关联方爆发债务危机，特瑞电池计提大额应收账款坏账准备，生产经营受到极大不利影响，持续经营和盈利能力出现较大的不确定性。

　　2019年1月，万里股份将持有的580万股股份（对应15.61%股权）转让给同正实业，对应当时特瑞电池整体估值为8.2亿元。

　　而根据此次交易方案，特瑞电池48.15%股权拟作价11.8亿元，按此计算特瑞电池整体估值为24.5亿元。

　　也就是说，时隔三年半，万里股份以3倍的估值，又将特瑞电池买回。而万里股份目前总市值不过30多亿元，一买一卖损失巨大。

　　将主业由铅酸电池变成热门的磷酸铁锂电池，万里股份就高枕无忧了吗？答案显然是否定的。实际上，“腾笼换鸟”后的万里股份依旧危机四伏。

　　磷酸铁锂市场三大风险潜伏

　　首先，特瑞电池市占率大幅下滑，是市场竞争日趋激烈的结果。与万里股份一样，因市场火爆，近年来很多上市公司嗅到商机，纷纷抢入磷酸铁锂赛道。

　　2021年，已有包括中核钛白、龙佰集团等在内的钛白粉厂商，以及川发龙蟒、云天化、兴发集团、川金诺、川恒股份等磷化工企业提前入场布局磷酸铁锂业务，投资额度动辄上百亿元。

　　其中，甚至有房地产企业跨界入局。2021年，湖南邦盛实业控股集团有限公司与宁乡高新区签约落户磷酸铁锂项目，总投资120亿元，建设年产20万吨磷酸铁锂项目，布局40条生产线。

　　据不完全统计，仅2021年国内磷酸铁锂规划项目已超过300万吨，叠加2022年的规划项目，合计规划产能已超540万吨，供求关系逆转只是时间问题。

　　其次，由于性价比等因素被暂时冷落的三元电池，也有卷土重来之势。

　　最新数据显示，今年5月，国内三元电池装车量环比暴增了90.3%，同时磷酸铁锂电池装车量环比仅增长15.1%，三元电池市占率大幅上涨。

　　第三，新技术、新产品也开始显示出对磷酸铁锂的替代效应。

　　目前，磷酸铁锂电池随着技术的不断挖掘，其能量密度已经接近理论“天花板”。磷酸锰铁锂作为磷酸铁锂的升级版，比磷酸铁锂具有更高的电压平台，能量密度可以比其高出15%左右，且保留了磷酸铁锂电芯的安全性及低成本特性，其应用前景更被市场看好。宁德时代、比亚迪、欣旺达、亿纬锂能等头部电池企业都已有布局。

　　钠离子电池是另一个替代电池。

　　2021年7月，宁德时代发布第一代钠离子电池及锂钠混搭电池包。据介绍，该电池电芯单体能量密度达160Wh/kg；常温下充电15分钟电量可达80%以上；下一代钠离子电池能量密度研发目标是200Wh/kg以上。

　　由于更低的成本，以及钠资源储量丰富，钠离子电池有望在小微型电动汽车领域部分替代磷酸铁锂电池。

　　此外，近期热炒的钒电池，也将在储能领域，对磷酸铁锂电池的市场份额构成巨大挑战。

　　未来，特瑞电池有足够能力进行应对吗？可能很难。

　　2020年至2022年前4个月，特瑞电池研发费用分别为620.03万元、883.63万元和286.86万元，占同期营业收入比重分别为2.95%、1.52%和0.48%，呈逐年下降趋势，也远低于行业3%-5%左右的行业平均水平。

　　资产即便成功置换对万里股份来说，也只是万里长征的第一步，更严峻的考验还在后面。