阳光电源，并没有想象得那么阳光

　　6月7日，2022年，整个光伏行业都在赚钱，而且是赚大钱。这其中，不仅是光伏主材，还包括辅材和设备。

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　　对于一个太阳能电站来说，除了主体光伏组件外，还包括支架、逆变器、汇流箱和蓄电池等。大家各司其职，完成能量转换的历史使命。其中，光伏组件将太阳能转换为直流电能；逆变器将直流电转换为交流电（只有交流电才能并网）；汇流箱是保证光伏组件有序连接和汇流功能的接线装置；蓄电池则负责电能存储。

　　成本角度来看，组件占比约48%，逆变器占比约12%，支架占比约7%，其他辅材占比33%。由此可见，对整个电站而言，逆变器是组件外的另一员“大将”。

　　那么，我们一起看看，2022年，逆变器老大哥阳光电源（300274），创造了一段怎样的佳话？

　　一、业绩炸裂，王者归来？

　　关注光伏产业的各位，对阳光电源应该都不陌生，说到底做的就是新能源的买卖。阳光电源，主要产品包括光伏逆变器、储能逆变器和风电变流器。其中，光伏逆变器是将直流电转换为交流电；储能逆变器是将交流电转换为直流电存储，当使用时，再将直流电转换为交流电；风电变流器是将风力发出的不稳定的交流电转换为直流，再转换为交流，从而提高电能的质量。

　　过去两年，阳光电源曾因业绩变脸，高管减持，受到广泛关注。

　　2021年，阳光电源定增2,842万股。然而，2021年净利润同比降低约14%。2022年4月，定增股份刚刚解禁，就惨遭业绩下降，投资者面临巨额浮亏。

来源：同花顺iFinD

　　机构亏得哭爹喊娘，而阳光电源的高管们却赚的盆满钵满。数据显示：2021年，阳光电源共12位高管减持，共计减持约327.95万股，按2021年阳光电源全年均价计算，套现金额约3.51亿元。

　　公司业绩差，股东巨亏，高管豪赚，意难平。据说2022年4月22日，公司2021年业绩说明会上，公司董事长遭遇2小时138个问题的疯狂“质问”。

　　不过，2022年，阳光电源业绩有点儿亮眼。

　　财报数据显示：2022年，公司实现营收约402.57亿元，同比增速约66.79%；归母净利约35.93亿元，同比增速约127.04%。市场甚至有声音称，阳光电源可能会是下一个宁德时代（300750）？

来源：同花顺iFinD

　　然而最新数据显示：2023年一季度，阳光电源实现营收和净利润分别为125.8亿元和15.08亿元，环比增速分别为-30.24%和-1.57%。由此看来，高增速终难以持续。

　　二、存货大增，原因为何？

　　随着营业收入的增长，阳光电源的存货也在高速增长。业务增，则存货增，本无可厚非。但是，存货占比（=存货/营业收入）高速增长，似乎有些异常。

　　数据显示，最近几年，阳光电源的存货占比逐年上升。相较于2020年，2022年占比约为其两倍。

来源：公司财务数据整理

　　那么，公司的高额存货，都是什么呢？

　　财报显示，公司存货主要包括合同履约成本、原材料和库存商品。

来源：公司财报

　　1►33%为合同履约成本

　　所谓合同履约成本，就是已完工而尚未结算的电站开发业务成本。2022年，较上年增长约32亿元。业务拓展期，笔者暂且可以理解。但是，跌价准备比率（=合同履约成本跌价准备/合同履约成本账面余额）由2021年的5%上升为7%，难免让人对其创收产生担忧。

　　2►34%为库存商品

　　2022年，整个光伏产业装机量超预期发展，阳光电源营业收入亦大幅增长。但面对行业激烈的竞争，库存大幅增长，是否有些过于乐观？

　　3►30%是原材料

　　2022年，原材料较上年增长约24亿元。按公司解释，主要是储能业务发展，备货增加。这一解释，让投资者更慌了。本来应该被寄予厚望的储能板块，也蒙上了一层阴影（详见下文分解）。

来源：投资者互动平台

　　三、储能发力，质量如何？

　　凭借在光伏逆变器行业的龙头地位，阳光电源一方面向储能逆变器进行业务扩展，一方面向储能系统进行业务延伸，储能成为阳光电源的另一重要板块。

　　首先，阳光电源确实取得了一些成绩。财报数据显示：2022年，储能系统实现营业收入约101.26亿元，营收占比约为25%，较上年增长约为222.74%，成为阳光电源的又一重要盈利点。

来源：公司年报

　　但是，储能这个赛道，成本居高不下。储能的推广和普及，一向面临较大的降本压力。而阳光电源走的还是一条无芯战略，即其他自产，但电芯外购。

　　众所周知，电芯是推高储能成本的重要推手，那么阳光电源在电芯外购的情况下，不知还是否具有成本优势，又将面临多大的盈利挑战？

　　诚然，近期碳酸锂价格暴跌（碳酸锂是储能电芯的主要原材料，成本占比约为30%-40%），某种程度上，给储能电池降价提供了空间。但在这个层面，阳光电源反而存在隐患。

来源：价投派

　　如前所说，2022年，阳光电源存货高企的原因之一，就是因为储能业务发展，备货增加。而结合阳光电源的无芯战略来看，阳光电源对外采购的存货中，电芯大概率占大头。

　　而2022年碳酸锂价格飙涨，若阳光电源去年真的大额备货，那岂不是买在了山顶上？如若如此，那么随着碳酸锂价格断崖式下降，阳光电源的高价存货，恐将面临不小的减值风险。

　　由此看来，阳光电源，并没有想象得那么阳光。